Premiant a donedávna nejhodnotnější startup v Evropě. Švédské Klarně se jako průkopníkovi trhu takzvaných odložených plateb, kde působí i české Twisto, dařilo hlavně během pandemie, pak ale došlo na procitnutí investorů. V kontextu globálního dění a ochlazujících ekonomik budou podobné zprávy přibývat. Na co je důležité v těchto situacích ze stran startupů myslet a jaké alternativy – pokud vůbec – mají?

K podobným případům jako u Klarny přitom může dojít také v Česku. Děje se to relativně běžně, historicky se o tom ale do velké míry veřejně nemluvilo. „Takovou situaci jsme zažili. U startupu se zkrátka stává, a to velmi často, že věci nejdou úplně podle plánu a vývoj není vždycky jenom doprava a nahoru,“ potvrzuje Ondřej Bartoš z českého fondu Credo Ventures.

Při posledním investičním kole se valuace Klarny propadla ze 46 miliard dolarů na 6,7 miliardy dolarů a v takzvaném down roundu klesla o 85 procent, píše magazín TechCrunch. Podobná situace se má podle deníku The Wall Street Journal týkat například také společnosti Stripe s poklesem o 28 procent.

Zpomalující ekonomiky, vysoká inflace a nejistota na trzích ovlivňuje i globální venture kapitálové dění. Investoři a fondy tak od startupů očekávají zdravější fundament a reálnější projekce dalšího růstu. Nastal tak konec vzdušných zámků a přehnané valuace – podobně jako u Klarny – už budou minulostí. Doba pro nabírání peněz je nyní jednoduše horší.

„Během posledních kvartálů jsme viděli několik uzavřených kol se stejnou valuací, většinou šlo o interní investory firem s přispěním externích. Ačkoliv nedošlo ke změně hodnoty firmy, mnoho firem nabíralo peníze za výrazně horších podmínek,“ komentuje pro CzechCrunch mezinárodní dění partner globálního fondu 500 Istanbul Enis Hulli.

Foto: Nguyen Lavin/CzechCrunch

Ondřej Bartoš, partner v Credo Ventures

V reakci na dění v Klarně Bartoš říká, že down round může být problémem zejména pro větší startupy v pokročilejších fázích rozvoje, kdy je pro ně důležité neztratit reputaci rostoucí společnosti a zároveň vysílat pozitivní signály trhu, tedy k zákazníkům, partnerům a konkurenci. „Nicméně pochopitelně platí, že i získání nové investice při snížené valuaci je lepší než krach,“ doplňuje Bartoš.

Investice do startupů jsou obecně hodně rizikové, proto se investoři a fondy připravují na situace, kdy vývoj nepůjde podle představ – že se nebude dařit hodnotu firmy navyšovat, nepodaří se jim prorazit na trhu, zdokonalovat produkt nebo získávat další zákazníky.

„V takových případech ale stále platí, že se investor snaží postupovat racionálně – pokud stále věří v potenciál firmy, může navýšit investici, pokud víru ztratil, pak se smiřuje se ztrátou. Žádné jiné iracionální pohnutky bych tam nehledal,“ dodává Bartoš.

„Ačkoli down round není pro startup nic příjemného, je to šance otočit, znovunastartovat růst, zvýšit hodnotu, dotáhnout to na burzu nebo k pěknému ziskovému fungování. I takovou situaci jsme zažili v jedné z firem v našem portfoliu,“ dodává partner z Credo Ventures.

Pozor na ředění podílů zakladatelů a zaměstnanců

Proč ale může být snižování valuace startupů problém? Kromě zmiňovaného negativního signálu vůči původním investorům a zákazníkům jde hlavně o zaměstnance. „Je velmi důležité, aby zakladatelé a management zůstali hodně motivovaní a firmu dále posouvali, zejména během horších časů. Nevidíme za titulky novin, co se skutečně v Klarně děje, ale nedivil bych se, pokud by v jejich i dalších podobných případech došlo ke stanovení práva na zpětný odkup akcií, což zaručí, že podíl klíčových lidí nebude příliš zředěný,“ zamýšlí se ředitel StartupYardu Cedric Maloux.

Odkazuje přitom na běžně využívanou ochranu proti ředění, známou i jako „anti-dilution“, jež investoři ve smlouvách často vyžadují. Zjednodušeně řečeno jde o záruku, že pokud dojde na nejhorší, vložené prostředky investora nebo fondu nebudou znehodnoceny. Díky této klauzuli může nastat situace, že při vyjednání nižší valuace podíl investorů naroste příliš (protože za stejnou částku nově získají vyšší podíl) a zakladatelům ve firmě nezůstane téměř nic. To ovlivní jejich motivaci ve firmě nadále pracovat.

Netýká se to přitom jen zakladatelů. Takový krok může negativně působit i vůči stávajícím zaměstnancům, kteří drží zaměstnanecké akcie (v angličtině označované jako ESOP z anglického Employee Stock Option Plan). Tyto plány jsou běžně využívány pro motivaci a udržení klíčových lidí ve firmě, pokud valuace klesne příliš, tento efekt se vytrácí.

„Pro firmy je pak obtížnější udržet nebo přilákat špičkové talenty a startupy musí přijmout jiná opatření, která jim umožní vydávat další opce nebo akcie. Všechno se ale liší případ od případu,“ říká Hulli z 500 Istanbul. Držet strukturu investorů ve firmě tak, aby byla atraktivní pro vstup nových a zároveň „zbylo“ dostatek i na zaměstnance, je přitom klíčové.

„Poměr investorských a zakladatelských, případně zaměstnaneckých podílů by měl odpovídat dané fázi firmy. Když startup nabírá investiční kola, vždy musí brát v úvahu strukturu společníků a zkusit si promyslet, kolik kol k vybudování své vize vlastně potřebuje,“ upozorňuje David Polach, investiční manažer J&T Ventures. V tomto fondu běžnou praxí bývá, aby měli zakladatelé po investici série A (ve výši 5 až 10 milionů eur) stále podíl mezi 50 a 70 procenty.

Koupit čas může „bridge“ investice

Pokud to startupům situace umožňuje, ne vždy se musí obrátit na nové finanční kolo, po kterém klesne jejich valuace. Další možností, jež je pro zakladatele většinou výhodnější, je překlenovací úvěr, označovaný také jako brigde financování, ve formě konvertibilní půjčky. „Takový postup je vhodné použít v situaci, kdy se startupu obecně daří, ale potřebuje překlenout určité období. Vlastně mu tak trochu koupí čas a pomůže mu dosáhnout specifického milníku, který mu otevře dveře do dalšího investičního kola,“ přibližuje Polach.

Pro investory je vždy lepší mít ze startupu alespoň „něco“ než nic. A pokud firmě nejsou schopni zabezpečit překlenovací úvěr, i on sám se může pokusit najít dalšího externího partnera. „Když to hrozí, tak se často udělá nová investice s variabilní valuací. Buď jako konvertibilní dluh za valuace, která se stanoví až v dalším investičním kole a daný investor k ní bude mít slevu, nebo proměnlivá valuace dle jiného parametru,“ vysvětluje Roman Nováček z Presto Ventures a přidává další alternativu.

Foto: Presto Ventures

Roman Nováček, partner ve fondu Presto Ventures

„Horší možnost pro stávající investory je pak takzvaný ‚pay to play financing‘. To se využívá, když je valuace nízká, vlastnictví společnosti zakladateli a zaměstnanci by bylo malé a zároveň stávající investoři moc nechtějí participovat. V tom případě se financováním naředí stávající akcie investorů a ti jsou donuceni participovat na investici do startupu v nynějším kole, jinak jejich podíl klesne na zanedbatelnou hodnotu,“ říká Nováček.

Ani tím ale nejsou všechny možnosti vyčerpány. Pokud firma nedokáže najít další financování a nepomůže ji ani překlenovací úvěr, pořád je možné hledat cesty na zachránění byznysu jinými způsoby. „Z pohledu startupů se mohou snažit prodloužit ranvej snižováním nákladů a hledáním cest, jak navýšit prodeje za nižší náklady. Případně mohou také zavřít nebo akceptovat to, že se změnily podmínky na trhu a jejich firma má nižší hodnotu… ale pořád žije!“ popisuje Maloux.

„Není ostudou občas prohrát časovku, pokud jste ‚na bedně‘ na konci závodu. Pokud je cílem zakladatelů i investorů vytvářet dlouhodobě prosperující podnikání, které dělá svět lepším, tak by obě strany neměly slabší roky odradit. Vždy se dá ořezat až 40 procent nákladů, aniž byste řezali do živého,“ doplňuje ředitel Purple Ventures Jan Staněk.

Možná stabilizace byznysu nebo i exit

„Pokud je startup kvalitní, má své zákazníky, funguje mu jednotková ekonomika, ale pouze není schopen doručit rychlý růst, je zde možnost takovou společnost stabilizovat a vytvořit z ní takzvaný ‚lifestyle byznys‘. V takovém případě je namístě dohodnout se s investorem ohledně vypořádání, venture kapitálový fond musí být totiž schopen dostát i vlastním závazkům vůči svým investorům,“ upozorňuje ale Polach z J&T Ventures.

Pokud do úvahy nebudeme brát možnost krachu či insolvence, startupu v problémech zůstává ještě poslední možnost – exit. Podle Polacha se i v raných fázích dá prodat například technologie, případně si firmu může koupit stratég, kterému startup zapadá do portfolia. Vždy je ale důležité říct si, jaká aktiva jsou prodávána a podle toho si nastavit i exitovou strategii.

„V celém procesu je ale nejdůležitější, aby investoři a zakladatelé byli na jedné lodi a aby jejich pozice byla jednotná. Důležité je si rovněž uvědomit, že prodej může trvat 6 až 18 měsíců. Začít řešit prodej ve chvíli, kdy má startup runway dva měsíce, je skutečně pozdě. U zakladatelů převažuje nadšení a touha budovat, logicky si tak občas nechtějí připustit, že se něco nedaří. U investorů je to ale naopak. Naší rolí je koukat se za horizont 12 měsíců, upozorňovat zakladatele na možná rizika a pracovat s nimi,“ uzavírá Polach.