Vypadá to na první pohled paradoxně – trh se chvěje, hodnota startupů klesá, velké a dosud rychle rostoucí firmy mluví o náročném období a nezřídka propouštějí znatelnou část pracovní síly, již ještě před pár měsíci složitě nabíraly. A přesto se v českém startupovém prostředí peníze hýbou rychleji než dřív. Investoři jsou na nákupech. Vypadá to totiž, že některé startupy jsou právě ve výprodeji. A tomu se jen těžko odolává.

Kroutíte hlavou? Není to neobvyklý jev. Téma toho, jakou hodnotu připisují investoři nákupem podílu mladým společnostem, vyvolává podobnou reakci jak na straně startupů, tak investorů. Takzvané valuace, tedy ocenění daného startupu na konkrétní hodnotu vyjádřenou v penězích, vyvolávaly nezřídka právě takový pohyb.

A tak tuzemské fondy kroutí hlavou především nad velkými zahraničními oceněními, ze kterých celkem nic nebylo. Dohromady 41 investorů s klidem poslalo peníze americkému startupu Bird, který se do zisku nepřeklopil nikdy. Ale už v roce 2019 jeho teoretickou hodnotu ocenili na 2,5 miliardy dolarů. Ze středoevropského pohledu nezvyklý přístup.

Nebo známý propad firmy Klarna. Kdysi ji podobně investoři ocenili na 46 miliard dolarů. V posledním investičním kole ale její hodnota oficiálně spadla na 6,7 miliardy. Kroucení hlavou vyvolává i informace, která koluje v kuloárech – že když se prodávala britská společnost Capdesk, kupující americký fintech Carta ji ocenil na až 50násobek ročního obratu z pravidelných plateb od zákazníků.

Až v takových číslech se Česko nikdy nepohybovalo. Ale princip tu je podobný. Když se bavíme s jedním ze startupistů, kroutí hlavou taky. Sděluje nám, že mu američtí zakladatelé vysvětlovali, že trh spadl. A aby proto neočekával, že ho investoři ohodnotí na víc než 25násobek pravidelných ročních příjmů. Na něco takového ani nepomyslel.

„Bylo to až odtržené od reality. Valuace byly postaveny na tom, že kolovalo hodně kapitálu. Peníze se vybíraly čistě podle nabídky a poptávky a z toho ‚vypadla‘ čísla. Takže zakladatelé, kteří měli příběh, dokázali získat už v prvotních kolech poměrně velké částky,“ vysvětluje Tomáš Obrtáč z fondu Kaya VC.

O tom, že startupový trh splaskl, jsme psali už před polovinou letošního roku. Aktuální informace z fondů ale hovoří o tom, jak konkrétně. Změny neplatí pro všechny startupy a veškeré fáze vyjednávání o penězích. Ale přesto někde znamenají bolestivé miliony.

„Vnímáme pokles valuací firem již i v rámci investičních kol v seedu i Series A. Pokles je až o polovinu. U vybraných sektorů se jedná i o větší propad,“ říká Martin Kešner z J&T Ventures.

Je toho fakt hodně

„Ano, většinou jsou valuace nižší, než byly loni. Nebo třeba stagnují. Můžu dát náš čerstvý příklad. Investujeme teď do startupu, který jsme v květnu odmítli s tím, že se nám nějaké věci nelíbí a ač vidíme velký potenciál, tak bez zapracování zpětné vazby nebudeme investovat. No a za toho půl roku spoustu věcí vylepšili, odmakali kus cesty na produktu i prodejích. Ale valuace zůstala stejná,“ popisuje Jan Staněk, zakládající partner z Purple Ventures.

„Valuační zemětřesení probíhá zejména v pozdějších fázích, kde v průměru valuace klesly klidně o 25 procent a více,“ přidává Michal Ciffra, spoluzakladatel Depo Ventures. „Orientačně – pokud se pre-seed round v regionu střední a východní Evropy pohyboval mezi jedním až dvěma miliony eur při valuaci pět až osm milionů a pokrýval osmnáctiměsíční runway, budeme vidět více pre-seed roundů 0,6–1,2 milionu eur při valuaci 2,5–5 milionů eur,“ říká.

Podle poměrně nového fondu StartGuide, který je zaměřený na firmy v raných fázích, existují typy startupů, kde se valuace snížily i o 30 až 40 procent. Jinde však zůstávají velmi podobné. „Je méně případů, kdy bychom měli pocit, že cena je neadekvátní vůči stavu, v jakém se projekt nachází,“ přemítá Seen Aquin z fondu.

Dalo by se očekávat, že pokud investoři nakupují levněji, množství peněz, které dohromady do startupů pošlou, bude taky nižší. Není to tak. V Depo ventures už teď poslali o čtvrtinu peněz víc než loni. V Purple Ventures rovnou o třetinu. A v Tensor Ventures, poměrně specifickém fondu, kde se zajímají o deep tech startupy, hlásí nárůst investic dokonce o 60 procent. A to některé transakce teprve dokončují. Ondřej Bartoš za Credo Ventures už popsal, že investují nejvíc v historii a že otevřeli rovnou nový fond se skoro dvěma miliardami korun.

Ještě optimističtěji pojali letos investování ve fondu J&T Ventures. Když srovnávají prvních deset měsíců letoška a stejnou dobu loňska, hlásí, že investovali víc než 2,5násobek prostředků. Zdejší partner Martin Kešner říká, že tady je situace specifická: „Je to dáno především investičním cyklem,“ vysvětluje. Čísla vytlačily nahoru investice do firem v pokročilejší fázi, tedy logicky do těch, které jsou dražší. A pak hlavně další investiční kola. „Kde je objem meziročně téměř čtyřikrát vyšší,“ vypočítává Kešner.

„Letos jsou jednání se zakladateli startupů snazší,“ uvádí Staněk z Purple Ventures. Podle něj jsou lépe připraveni a mají reálnější očekávání o valuaci firmy i rozumnější plány, jak hospodařit „Máme radost z toho, že se k nám dostává meziročně mnohem více investičních příležitostí, spolu s tím ale vzrostla opravdu výrazně i jejich kvalita. Až tak, že nestíháme do týdne či dvou dělat prvotní analýzy příchozích projektů, jako jsme stíhali v předešlém roce. Je toho teď fakt hodně,“ popisuje.

Delší procesy a prověrky – a vedle toho taky šetření peněz fondů pro vlastní portfolia – hlásí i fond Zaka. V něm vidí ještě další zajímavý trend, jímž je překlenovací financování. „Uvědomělí zakladatelé se na trh venture financování pro jistotu vracejí. A i za cenu vyššího ředění hledají investice pro delší runway. Počet překlenovacích investic po seed kole je velký,“ popisuje Andrej Petrus z fondu.

Mezi zakladateli většina vnímá, že peníze jsou dražší, připouští Kešner z J&T Ventures. Větší rozdíl ale vidí na straně jednání fondů. Rozhodování je delší. Provádí se detailnější analýzy. A pak je tu ještě něco podstatnějšího, říká.

„Je tu nový jev, který byl posledních pět let spíše výjimečný. Fondy odstupují od investice i několik dní před podpisem transakční dokumentace či po podpisu nezašlou celou dohodnutou investici,“ popisuje.

Tak kdy bude ta ziskovost?

Všechna jednání nejsou tak složitá. Vliv na ně má velikost a vyspělost startupu, jeho obor i to, v jakém regionu fond i startup vlastně působí.

Nedávno uzavírala nové investiční kolo Karin Fuentesová se projektem Digitoo, který automatizuje účetnictví, a pochvaluje si ho. „Úplně otevřeně nevnímám zhoršenou situaci na trhu s investicemi, velké a známé zahraniční investiční fondy nás oslovují samy i ze Silicon Valley. Myslím si, že je to ale proto, že přece jenom je účetní sektor stabilnější investice,“ říká. Ostatně počítá s tím, že až se bude s novým investorem spojovat příště, bude to ten zahraniční. Tam už to může být složitější.

„Naši investoři předpovídají krizi a z toho důvodu jsme tlačeni se držet při zemi, rychle naraisovat a už není takový důraz na to od koho. Snažím se ale tlak ignorovat a vybrat si dobře, zároveň je třeba vnímat riziko. Se zahraničními investory zatím probíhají námluvy a vypadá to velmi slibně, uvidíme při vyjednávání valuace. Tam věřím, že se může takzvané splasknutí bubliny velmi projevit,“ předpokládá.

Podobně si tuzemský startupový svět chválí Pavel Doležal, spoluzakladatel společnosti Keboola. Tady doteď firmu budovali a poháněli jen s vlastními penězi. Ale jak to tak bývá, chtěli růst rychleji. Přesto nedávná investice přes 100 milionů korun není typickým startupovým příběhem. Zakladatelé šli totiž naprosto na jistotu. Peníze vybrali od těch, kteří služby firmy tak jako tak využívají. Navíc se tu projevil postcovidový apetit firem udělat digitální transformaci, se kterou Keboola pomáhá.

„Už při jednání jsme věděli, že trh půjde dolů. Nastavili jsme však, řekněme, normální valuaci a všichni jsme byli spokojeni,“ popisuje Doležal. A vysvětluje, že dobře to bylo i pro mladou firmu. „Když to s valuací přeženete, zatarasíte si cestu. Když se změní situace na trhu, nemůžete prostě změnit partnerství nebo obchodní priority,“ rozvádí.

Z obou stran startupový svět vnímá firma Mews. Působí jednak jako startup, ale peníze posílá do dalších projektů i jako investor. A teď zakladatel firmy Richard Valtr vysvětluje, že bude většina startupů muset dospět k ziskovosti za dva až tři roky, nikoliv za pět nebo víc let. Co se týče technologií, má před námi být zajímavé období.

„Valuace technologií se bude mnohem více podobat reálnému světu, na rozdíl od posledních deseti nebo i více let. Takže prémiovou komoditou bude zisk, nikoliv nutně růst,“ předpovídá a hned pokračuje: „A to jsme ještě nedosáhli vrcholu – existovala autoreferenční smyčka technologických společností prodávajících jiným technologickým společnostem a rostoucích tímto způsobem, kterou bude nyní opravdu obtížné realizovat, protože se firmy budou snažit utáhnout své rozpočty,“ říká.

Zpátky do reálného světa

Kde se tedy doteď vlastně brala přehnaná ohodnocení startupů? „Valuace není skutečná cena, za kolik by se projekt prodal. Je umělá. Je hnaná objemem peněz, které jsou potřebné na vybudování firmy. A který zároveň funguje jak pro investory, tak zakladatele,“ vysvětluje Tomáš Obrtáč.

Ondřej Fryc z Reflex Capital dodává, že vliv má porovnávání s ostatními startupisty v podobné situaci a analýzou potenciálu exitu. Což je jeden z významných faktorů, který teď ceny stlačuje zpátky dolů. „Pokud technologické akcie padají dolů, logicky musí padat i vstupní valuace investorů, jinak by to nevycházelo,“ říká.

Nicméně podle investorů se startupy s dobrým projektem uplatní i nadále. „Podle mého platí, že ty nejlepší startupy získají investice bez ohledu na makrosituaci na trhu. Platí ale také, že každý dobrý startup by ji měl mít na paměti a zohledňovat ji ve svých plánech a strategiích, v současné situaci zejména dbát na dostatečné pokrytí minimálně dvou let fungování, ideálně ještě déle,“ říká Bartoš z Creda.

A dál? Investoři radí se nebát o peníze se snažit. Přestože třeba nakonec finance dostane míň startupů než dřív a slovy lidí přidělujících peníze vyhrají ti, kteří si dělají domácí úkoly. „Podle nás teď budou velké fondy opatrnější, takže je třeba si být vědom, že jednání s nimi budou složitější,“ myslí si Roman Smola z Tensor Ventures.

A pokud to nejde, není podle Ciffry od věci odtabuizovat takzvané downturny, kdy si jde startup pro peníze, které určují jeho horší valuaci než v předchozích kolech. „Přestože to není pro nikoho příjemné, může to zachránit společnost,“ vysvětluje.

Zásadní kompetencí má být řízení toku peněz ve firmě. Právě proto, aby v jednu chvíli hotovost nedošla. Tady se opakuje především rada prodloužit runway. Tedy čas, ve kterém si mladá firma vystačí s penězi, které už má.

„S aktuálním vývojem makroukazatelů je rozumnější si zajistit ideálně osmnáct měsíců a déle,“ radí Kešner za J&T. Ti, kteří mají runway krátkou, nestihli získat investory doteď a nemají dostatečnou trakci nebo extrémně zajímavý produkt, budou mít podle Ciffry velký problém.

„Pokud není runway dostatečná, sklopil bych uši, snížil bych velikost investičního kola a naraisoval, co se dá. I při vědomí nižší valuace nebo toho, že bude třeba raisovat za několik měsíců znovu,“ doporučuje.

Každá mince má ale dvě strany. „Jedny z dnes největších firem vznikly během recese 2008. Takové firmy vykračují do světa s velmi dobrým a zdravým vnitřním nastavením,“ popisuje Staněk z Purple Ventures.