Na kryptosvět se v posledních měsících valí jedna pohroma za druhou. Bitcoin a další kryptoměny dosáhly na nejnižší hodnoty za dlouhou dobu a mohou za to i krachy hned několika velkých projektů, které propady trhů neustály. A to i kvůli tomu, že se mnohdy jednalo o pokoutné iniciativy, jak se ukázalo také v případu Celsius Network. Zažívá teď kvůli tomu kryptosvět svůj Lehman Brothers moment?

O tom ve svém komentář pro CzechCrunch píše Petr Hotovec, hlavní analytik technologické společnosti SoftVision, která vyvíjí systém automatizovaného algoritmického obchodování a nedávno spustila regulovaný hedge fond p-hat, přičemž i ten využívá plně automatizovaný systém k obchodování kryptoměn. Proč označuje Celsius Network za pokoutný fond a proč vlastně padl?

***

Na konci června jsme psali o tom, že trh kryptoměn je pod velkým prodejním tlakem z důvodu problémů přepákovaných hedge fondů a lendingových platforem, které nezvládly řízení rizika. Nyní se ukázalo, že naše obavy byly oprávněné. Platforma Celsius i hedge fond 3AC na sebe podaly insolvenční návrhy.

Zatímco investorů do 3AC bylo pravděpodobně pár desítek až stovek, věřitelů platformy Celsius je více než sto tisíc. Zatímco zakladatelé 3AC, Zhu Su a Kyle Davies, stráví pravděpodobně zbytek života někde na útěku, ohledně platformy Celsius se strhne dlouhá právní bitva, kde si budou věřitelé snažit urvat pro sebe co nejvíc.

Pokud jste tedy půjčili své kryptoměny platformě Celsius a nevíte, co se bude dít dál, nebo vás zajímá, jestli už mají kryptoměny svůj Lehman Brothers moment, či jste jen fanoušci insolvenčního řízení, je toto článek přesně pro vás.

Celsius? Co to je a proč mě to má zajímat?

Celsius je lendingová platforma, která umožňovala svým uživatelům vklady kryptoměn, ze kterých jim pak vyplácela úrok. Vložené prostředky dále půjčovala zájemcům, kteří (teoreticky) prošli jejím rizikovým scoringem. Zpravidla platforma vyžadovala od zájemců o půjčku i odpovídající kryptoměnovou zástavu. O fungování kryptoměnových půjček jsme psali zde.

Bohužel vedle klasických půjček Celsius prostředky využíval i k velice rizikovým aktivitám jako trading nebo investice do těžby kryptoměn. Klíčovou úlohu v celém systému hrál nativní token CEL, který svým držitelům poskytoval všemožné výhody. Mohli si v něm mimo jiné nechat vyplácet úroky a dal se použít jako zástava pro získání půjčky.

Vedle toho měla platforma i další funkce. Od 13. června však většinu funkcí pozastavila a omezila možnost uživatelů vybrat vložené prostředky. Minulou středu, 13. července, na sebe společnost Celsius provozující stejnojmennou platformu podala insolvenční návrh.

Počkat, takže Celsius je banka?

Ne, Celsius není banka. Její hlavní služba byla sice podobná tomu, co normálně dělají banky, Celsius však je takzvaná lending platforma s licencí ve státech Kalifornie a Missouri k poskytování spotřebitelských půjček. Celsius se však přesto klasické bance podobá zejména v klíčovém definičním znaku banky – přijímání vkladů od veřejnosti.

V tomto ohledu Celsius opravdu vynikal, díky insolvenčnímu řízení víme přesně, že uživatelé platformy mu svěřili prostředky v hodnotě 4,7 miliardy dolarů. Jedná se ovšem o částku k datu podání insolvenčního návrhu. Ve skutečnosti to bylo mnohem více, jelikož většina uživatelů na platformu vložila své kryptoměny, které za poslední půlrok ztratily na hodnotě.

Jistě, nebyl to klasický vklad, který byste vložili do banky (ten by byl pojištěn), byla to spíše investice, která patrně naplnila americkou definici „security“. Nechci zabíhat do právního jazyka, ale v Česku je termín security obsahově podobný investičnímu cennému papíru. Celý vtip je v tom, že jakmile security vydáte a nabídnete investorům, musíte splnit velice složitá pravidla spojená s investiční nabídkou.

Proto se všechny kryptoměny snaží nenaplnit takzvaný Howeyho test a za každou cenu nespadnout pod definici security. Minimálně regulátor státu Vermont si myslí, že účty, které investorům umožňovaly zhodnocení až 17 procent, Howeyho test splnily (fascinující, že v Americe aplikují skoro sto let starou metriku a pořád si s ní vystačí) a považují se tedy za „security“.

Na nabízení „security“ investorům se vztahují velice přísná pravidla, která tím pádem Celsius nedodržel. Nechci ani tady zabíhat do právních detailů (to by zajímalo jen právníky), ale rád bych poznamenal, že pro výsledek insolvenčního řízení bude naprosto klíčové, zda se prostředky investorů posoudí jako půjčka, nebo nákup podílu na ekvitě, což bude ošemetné zejména pro držitele tokenu CEL.

O jak velký balík se v úpadku platformy Celsius jedná?

Pro představu – mnozí z nás asi slyšeli o úpadku skupiny Arca Investments. V tomto řízení skupina Arca dluží svým věřitelům asi 20 miliard korun, tedy ani ne pětinu toho, co svým věřitelům dluží Celsius.

Celsius má dle prohlášení svého CEO, Alexe Mashinského, dluhy ve výši 5,5 miliardy dolarů a majetek ve výši 4,3 miliardy dolarů. Věřitelé Celsiu na tom papírově tedy nejsou tak špatně jako věřitelé Arcy. Dluhy jsou vyšší než majetek jen o nějakých 30 procent.

Navíc většina věřitelů je nezajištěná – jsou to uživatelé platformy, kteří ji svěřili své prostředky. Taková Arca má zhruba 20 miliard korun dluhů a jen 2,5 miliardy korun v majetkové podstatě. Dluhy tedy převyšují majetek o nějakých 700 procent.

Obě společnosti mají společné to, že se teď budou snažit přesvědčit své věřitele, že jimi představené reorganizační plány dávají smysl. Pokud je přesvědčí, budou se následně snažit v souladu s plánem splatit svým věřitelům co nejvyšší část dlužných prostředků. Pokud se jim to povede, překonají svůj úpadek a budou moci opět fungovat. K tomu ale vede dlouhá a trnitá cesta s nejistým výsledkem.

Co to tedy je úpadek, bankrot, insolvence, reorganizace?

Kapitalismus bez bankrotu je jako křesťanství bez pekla. Můžete nedodržovat pravidla, neplatit svoje závazky a hřešit, ale bankrotu a peklu se nevyhnete. Co to tedy ten úpadek neboli bankrot je?

Je to stav, kdy je jasné, že dlužník nedokáže splácet závazky svým věřitelům. Buď má výrazně víc dluhů než majetku a je málo pravděpodobné, že se na tom něco změní, nebo není schopen platit svým věřitelům splatné závazky řádně a včas.

V takovém případě na sebe může dlužník podat insolvenční návrh (nebo to za něj udělají jeho věřitelé). Tím se zahájí insolvenční řízení, které má vést k řešení dlužníkova úpadku. Reorganizace je pak sanačním způsobem řešení úpadku. Pokud proběhne úspěšně, nedojde k zániku dlužníka a dlužník se zbaví svých dluhů a může fungovat dál.

Jak vlastně může něco jako Celsius padnout?

Celý finanční systém je postavený na mnohdy obskurních postupech, systémech a pletenci vztahů, ve kterých se vyzná jen hrstka zasvěcených a inteligentních lidí. Právě propletenost a vzájemná provázanost vede k tomu, že pokud se dostane do problémů jeden subjekt, mohou se do problémů dostat všichni.

Pamětníci jistě vzpomenou na finanční krizi z roku 2007 a její ikonický moment – pád investiční banky Lehman Brothers. Od pádu Lehman Brothers se po několik let skloňovala slova jako systémové riziko nebo „contagion“.

Někdo si možná vzpomene na to, že finanční krize byla způsobena tím, že si velké finanční instituce mezi sebou prodávaly finanční produkty, postavené na takzvaných subprime mortgages. Na nekvalitních (kdy slovo nekvalitní je spíše eufemismus) úvěrech poskytnutých lidem, kterým byste nechtěli půjčit, a zajištěných nemovitostmi, které byste nechtěli vlastnit.

Pád Lehman Brothers pak vyvolal na trhu paniku – když může padnout Lehman Brothers, může padnout úplně cokoliv. Lidé začali spekulovat o tom, jestli nemohou padnout i další banky (contagion) a k odvrácení paniky, runů na banky a navrácení důvěry ve finanční systém bylo třeba přijít se záchrannými programy, novou regulací a kvantitativním uvolňováním.

Co se stalo platformě Celsius? Podobně jako Lehman Brothers půjčila finanční prostředky osobám, kterým je – kdyby si udělala správný risk scoring – nikdy půjčit nechtěla, a jako zástavu získala kryptoměny, které jako zástavu, kdyby měla alespoň základní risk management, přijmout nechtěla.

Ve skutečnosti ani nemůžeme hovořit o tom, že Celsius byl lendingová platforma. Šlo spíše o pokoutný fond. Platforma se tvářila, že vám umožní vložit do ní vaše kryptoměny za velice hezký úrok a následně je půjčí zájemcům o půjčku za vyšší úrok, než kolik vám vyplatí.

Ve skutečnosti však svěřené prostředky půjčovala bez zajištění a provozovala další velice rizikové operace. Ty jakž takž fungovaly v období býčího trhu, kdy všechno rostlo do nebes. Jakmile se však ukázaly první trhliny, nejprve pád kryptoměny Luna, následně problémy hedge fondu 3AC, celý systém velice rychle fungovat přestal.

Nyní se snad píše poslední dějství, kdy se do problémů dostaly i lendingové platformy, jako je Celsius. Finanční trhy mají tu vlastnost, že když dojde ke ztrátě důvěry a pádu jednoho z hráčů, který je dostatečně velký a dostatečně propojený s ostatními, nastane dominový efekt, který semele všechny zúčastněné strany.

Kryptoměny teď nečeká lehké období. Nejspíše ztratí důvěru širší společnosti a zájem o ně se na nějakou dobu utlumí. Jak ale plyne z nastíněné paralely s rokem 2008 – bubliny a krachy v důsledku ignorace rizika a přílišného optimismu jsou imanentním atributem (nejen) kapitálových trhů.

Kryptoměnový krach v roce 2022 je jen další z mnoha splasklých bublin, které se nafukují a splaskávají již po staletí. Jak řekl Isaac Newton poté, co ztratil obrovské množství peněz při splasknutí bubliny společnosti Jižních moří v roce 1720: „Mohu spočítat pohyb nebeských těles, nikoliv však šílenství lidí.“

Od té doby uplynulo již 300 let a podobných situací jsme zažili desítky. Se správnou strategií se navíc dá vydělat nejen při nafukování, ale i splasknutí bubliny. Pro retailového investora bez dostatečného zázemí je tato fáze cyklu samozřejmě zpravidla velice složitá a často vede k tomu, že o investování už nechce nikdy v životě slyšet.

Měl jsem na platformě Celsius velké množství peněz. Znamená to, že o ně přijdu?

Pokud jste opravdu měli tu smůlu, že jste na platformě Celsius měli vaše prostředky, vyhledejte právní radu, jak postupovat, ta se bude pro každého lišit. Naštěstí i v České republice již existují osoby, které mají natolik dobré znalosti práva a prostředí kryptoměn, že vám dovedou poradit, jak váš problém uchopit.

Na závěr jen poslední rada – spekulujte jen s tím, co si opravdu můžete dovolit ztratit, a nikdy si nekupujte produkty, kterým opravdu detailně nerozumíte. V období býčího trhu roste úplně vše, dokonce i mrtvola. Jak říká Warren Buffett: „Jen při odlivu poznáte, kdo plave nahý.“